Scorie - Attenti allo schema a tre

Nel consueto articolo pubblicato sul Sole 24 Ore ogni domenica, Marcello Minenna delinea l'ennesima proposta per convogliare il risparmio delle famiglie a sostegno del maggior debito pubblico che, ormai inevitabilmente, caratterizzerà quest'anno e i prossimi.

Dopo aver ricordato il forte aumento della ricchezza finanziaria netta delle famiglie europee nell'ultimo ventennio, Minenna scrive:

"In questa prospettiva si potrebbe ipotizzare uno schema a tre attori: risparmiatori, Stati ed Eurosistema. Gli Stati si finanziano fuori mercato con obbligazioni retail a breve-medio termine, inalienabili ma con un'opzione di rimborso anticipato a condizioni certe. In parallelo, ogni Banca Centrale Nazionale rileva dal proprio governo la quota di titoli retail che viene rimborsata anticipatamente previo allungamento delle scadenze. Una sorta di swap di durata con l'obiettivo di internalizzare tra i membri dell'Eurosistema la maggior parte del rischio di liquidità degli Stati."

Si tratta di strumenti nella sostanza simili ai Buoni postali, che peraltro hanno anche scadenze lunghe. Quindi se il risparmiatore ha una opzione put a determinate condizioni (solitamente uscire alla pari in conto capitale e con gli interessi maturati a partire dal tredicesimo mese), non si vede per quale motivo pensare a strumenti a breve termine con scadenze da allungare una volta che li comprasse la banca centrale.

Minenna parla di rischio di liquidità, ma quando lo Stato ha problemi di accesso al mercato solitamente è perché gli operatori ritengono aumentato il rischio di credito.

Aggiunge Minenna:

"Peraltro, replicando la prassi di assunzione dei rischi adottata nel Quantitative Easing (Qe), si potrebbero prevenire eventuali obiezioni di non conformità ai trattati sollevate dai paesi core. Nell'ambito del Qe, infatti, ogni Banca Centrale Nazionale si indebita con la Bce per comprare titoli emessi dal proprio governo assumendo nel proprio bilancio il relativo rischio di perdite."

Se non ricordo male, Minenna fu critico, all'epoca dell'introduzione del Qe, in merito alla "nazionalizzazione" del rischio. Il fatto, però, è che il rischio in capo agli altri Paesi, via Bce, lo si accumula tramite l'aumento dei saldi negativi in Target2, come puntualmente avviene quando aumenta il Qe in periodi di aumento anche dello spread per via del rischio Italia (per esempio, il saldo Target 2 di Banca d'Italia è peggiorato di quasi 107 miliardi a marzo, mentre il credito della Bundesbank è aumentato di oltre 113 miliardi).

Prosegue Minenna:

"Qualora in sede europea non si riuscisse a trovare un punto di convergenza sull'iniziativa proposta, i singoli Stati potrebbero comunque esplorare a livello nazionale soluzioni innovative per mobilitare su base volontaria il risparmio privato. Nel caso dell'Italia, il governo potrebbe lanciare offerte pubbliche di vendita di obbligazioni con durata da 6 mesi a 3 anni riservate al retail: i tanti cittadini che sinora hanno privilegiato la liquidità potrebbero essere disposti a rinunciarvi per un periodo relativamente limitato in cambio di una congrua remunerazione. Si tratterebbe di emissioni fuori mercato, non vendibili a terzi ma rimborsabili anticipatamente on demand a condizioni prefissate durante finestre temporali chiuse o anche nel continuo, magari con incentivi abbinati alla conservazione dell'investimento. Per stimolare l'adesione si potrebbe anche prevedere un premio di liquidità rispetto ai rendimenti di mercato della Repubblica Italiana osservati alla data d'emissione. Si creerebbe così una nuova struttura a termine "retail" dei rendimenti governativi, segmentata rispetto a quella di mercato e senza possibilità di arbitraggio dato il vincolo di inalienabilità."

Sempre di strumenti simili ai Buoni postali si tratterebbe. Tra l'altro, non mi è chiaro quale dovrebbe essere la convenienza per il Tesoro (quindi i pagatori di tasse presenti e futuri) se queste emissioni dovessero essere collocate a rendimenti superiori a quelli di mercato.

L'unico motivo che mi viene in mente è che, in caso di necessità, lo Stato potrebbe rimodulare le condizioni a suo favore. Questo, se si guarda alla sostanza, equivale a un default e non è diverso da una imposizione patrimoniale.

Secondo Minenna:

"Il successo di una simile iniziativa darebbe un importante segnale ai mercati e ai partner europei sulla resilienza del nostro paese favorendo l'afflusso di capitali, il ridimensionamento dello spread e la posizione negoziale del governo nelle trattative con Bruxelles. Il risparmio delle famiglie, ben costituzionalmente tutelato, può fare la differenza attraverso soluzioni capaci di coniugare al meglio le esigenze dei singoli e quelle dello Stato, sicuramente preferibili a misure più penalizzanti (come prestiti perpetui a tasso molto basso), o addirittura traumatiche ed invasive, come la patrimoniale."

Se l'iniziativa avesse successo, forse il calo dello spread ci sarebbe, ma precisamente per il fatto che la compensazione tra debito pubblico e ricchezza privata diventerebbe più probabile agli occhi tanto dei partner europei, quanto degli operatori di mercato. Come ho accennato, infatti, credo sarebbe proprio la maggiore facilità a procedere con misure "traumatiche ed invasive, come la patrimoniale" a rassicurare Bruxelles e mercati.

Ci sarebbe da riflettere a fondo prima di correre a sottoscrivere quei titoli…

 "Se io domenica mattina vado a votare - ha sottolineato il Cardinale- è perché sono convinto che esista un bene comune che riguarda te, riguarda tutti noi. Siamo un 'noi' di cui dobbiamo tenere conto. E mi fa paura, invece, questo atteggiamento individualistico, in fondo, di non scegliere. E, poi, quante nazioni ci sono nel mondo dove non si vota, dove c'è una testa che ha già pensato tutto... In fondo noi viviamo in una democrazia... E' un valore aggiunto anche la democrazia. In democrazia senti cose dritte, senti cose storte, senti cose che condividi e non condividi... Certamente tutti abbiamo il dovere di informarci, di farci una coscienza. Il voto è esprimere un giudizio".