venerdì 28 novembre 2014

Scorie - Svizzera e oro

"L'oro è una moneta merce fiat (con valore intrinseco insignificante).
Il Bitcoin è una moneta virtuale fiat peer-to-peer (priva di valore intrinseco).
L'oro e il Bitcoin sono costosi da produrre e immagazzinare.
L'oro come asset è equivalente a un Bitcoin luccicante.
Le monete fiat cartacee ed elettroniche emesse dalle banche centrali sono socialmente superiori all'oro e al Bitcoin come monete e asset."
(W. Buiter)

In vista del referendum di iniziativa popolare che si terrà in Svizzera il 30 novembre, Willem Buiter, capo economista di Citigroup, ha scritto un report dal titolo: "Gold: a six thousand-year bubble revisited", in cui argomenta contro l'oro sia come moneta, sia come asset. Ho riportato alcuni dei bullet point del report, che vorrebbe evidenziare i pericoli di una vittoria del SI al referendum.

In caso di vittoria del SI, la Banca Nazionale Svizzera (BNS, ossia la banca centrale elvetica) diverrebbe obbligata a detenere il 20 per cento dei propri asset in oro, dovrebbe rimpatriare l'oro attualmente detenuto all'estero (presso le banche centrali di Inghilterra e Canada) e le sarebbe proibito, in futuro, vendere oro.

Considerando che attualmente l'oro (1040 tonnellate) rappresenta circa il 7.5 per cento delle attività totali in bilancio, la BNS dovrebbe comprare almeno 1733 tonnellate per rispettare il vincolo. Si noti che nel 2000 la BNS deteneva 2500 tonnellate di oro, e che da allora è stata tra le maggiori venditrici tra le banche centrali (con un timing non proprio ottimale, per usare un eufemismo).

In alternativa (o in parte) potrebbe ridurre la base monetaria.

La BNS ovviamente vive con terrore l'ipotesi di una vittoria del SI, perché questo le "legherebbe" le mani, dato che ogni espansione della base monetaria dovrebbe essere accompagnata da acquisti di oro.

Altrettanto con terrore vivono l'ipotesi di vittoria del SI tutti coloro che credono che la più che probabile rivalutazione del franco penalizzerebbe l'economia elvetica. Nell'immediato ovviamente ci sarebbero delle ripercussioni, dato che il sistema dei prezzi non si adegua istantaneamente e che ci sono prezzi più rigidi (al ribasso) di altri. Ma in teoria in un sistema di prezzi flessibili l'aggiustamento potrebbe essere abbastanza veloce.

Personalmente ritengo che il divieto di vendite successive sia un vincolo criticabile, sia in un contesto in cui l'oro funga solo da riserva, sia in un ipotetico scenario in cui tornasse a essere utilizzato come moneta. Credo anche che l'ideale sarebbe superare il concetto di banca centrale come monopolista della moneta.

Tuttavia, i vincoli posti alla BNS in caso di vittoria del SI rappresenterebbero un miglioramento rispetto alla situazione attuale, ancorché i fautori della "elasticità" della politica monetaria vedano la cosa con un mix di terrore e disgusto.

Quanto al report di Buiter, posso capire che chi lavora per una delle più grandi banche a livello globale difenda con unghie e denti la superiorità di sistemi monetari fiat gestiti da banche centrali, ma i suoi argomenti mi sembrano assurdi.

Buiter ritiene che l'oro sia una moneta (e questo è già qualcosa), ma lo considera fiat perché sostiene che il suo "valore intrinseco" sia trascurabile. Una caratteristica che lo accomuna alle monete virtuali come il Bitcoin. Anche le monete fiat gestite dalle banche centrali non hanno valore intrinseco, ma almeno non hanno costi di emissione e stoccaggio (soprattutto quando sono in forma elettronica, che ormai è il formato ampiamente predominante). Questo le renderebbe "socialmente superiori", secondo Buiter.

Il problema, a mio parere, sta soprattutto nella definizione di "valore intrinseco". Buiter sostiene che quello dell'oro sia praticamente nullo, dato che i suoi utilizzi industriali e in gioielleria potrebbero essere rimpiazzati da altri materiali che costano meno. Pertanto l'oro sarebbe una moneta merce fiat perché il suo valore "deriva solo dalla convinzione da parte di un numero sufficientemente ampio di attori economici che abbia quel valore".

Il fatto è che ogni cosa ha un determinato valore di scambio perché un certo numero di soggetti economici glielo attribuisce. Il concetto di "valore intrinseco" a cui fa riferimento Buiter non ha senso, dato che rappresenta un tentativo di oggettivizzare un concetto soggettivo.

Considerare, poi, oro e Bitcoin come se fossero monete fiat, prive di "valore intrinseco", induce Buiter a concludere che qualsiasi valore superiore a zero attribuito a qualsiasi moneta costituisca una bolla. Quindi la conclusione (suppongo volutamente provocatoria) è che l'oro sarebbe in bolla da 6000 anni. Anche in caso di iperinflazione e collasso delle monete fiat, non è detto che il valore di Bitcoin e oro rimanesse superiore a zero.

Buiter arriva a questa affermazione sostenendo che non deve esserci possibilità di arbitraggio tra monete alternative con identico valore intrinseco, per cui se il valore del dollaro (o di altre monete fiat) si azzerasse, sarebbe possibile un azzeramento del valore anche di oro e Bitcoin.

E' chiaro che di fronte ad affermazioni del genere l'unica considerazione che si può esprimere è che in caso di scenari apocalittici si può fare qualsiasi previsione. Però quei 6000 anni di storia potrebbero non essere stati sei millenni di follia generalizzata (ovviamente con le eccezioni di Buiter e del da lui citato, guarda caso, Keynes).

L'oro è di fatto una moneta non inflazionabile a piacere, e lo stesso vale per una moneta con le caratteristiche del Bitcoin. E' questa una delle caratteristiche fondamentali che ha fatto del primo un mezzo di scambio universale per millenni e che ha indotto all'invenzione del secondo. E' anche una delle caratteristiche per cui l'oro si è rivalutato (ancorché con oscillazioni) nei confronti delle monete fiat, soprattutto dal 1971 in poi.

Disporre di un mezzo generale di scambio che non sia inflazionabile a piacere né prodotto in monopolio evidentemente ha costituito e costituisce qualcosa di desiderabile (aggiungerei: di valore) per una moltitudine di attori economici. Capisco che chi prospera con i sistemi monetari attuali cerchi di demolire tutto ciò che ne mette in discussione le fondamenta.

Quella di Buiter, però, mi sembra molto più che un'arrampicata sugli specchi. Qualunque cittadino svizzero che avesse dei dubbi sul voto, una volta letto quel report credo che dovrebbe correre alle urne e votare SI.


giovedì 27 novembre 2014

Scorie - Inflazione e non vedenti

"Altri hanno ripiegato rivendicando che sono i prezzi degli asset, non quelli al consumo, a mostrare "inflazione" – come se ci si dovesse preoccupare dell'aumento dei prezzi delle azioni."
(N. Smith)

Ogni volta che Noah Smith si occupa di politica monetaria e inflazione sembra di sentire un pappagallo ripetere quello che dice Paul Krugman (il quale, non a caso, è una delle fonti di ispirazione di Smith).

Sul concetto di inflazione c'è indubbiamente una notevole confusione. Da diversi decenni l'inflazione viene identificata come crescita generalizzata dei prezzi al consumo. Di solito viene misurata dalle variazioni ponderate dei prezzi di un paniere di beni ritenuti (con una certa dose di arbitrarietà) rappresentativi di ciò che viene consumato abitualmente in un determinato periodo di tempo.

Questa è la nozione alla base del mandato assegnato alle banche centrali nel loro obiettivo di mantenimento della stabilità dei prezzi, che poi viene solitamente intesa non già come una variazione tendenzialmente pari a zero dell'indice, bensì in una crescita attorno al 2 per cento annuo.

In origine, però, l'inflazione era definita come crescita dell'offerta di moneta non coperta da oro (o altro metallo usato come moneta). In pratica le banconote e i depositi bancari erano sostituti della moneta vera e propria, per cui una loro emissione in eccesso rispetto alle riserve di moneta (l'oro, appunto) rappresentava l'inflazione, il cui effetto era quello di ridurre il potere d'acquisto dell'unità monetaria.

Nei sistemi monetari fiat attualmente in vigore, l'inflazione è stata di fatto istituzionalizzata, ed è generata da manovre monetarie espansive da parte delle banche centrali, oltre che dall'espansione dovuta al moltiplicatore dei depositi nei sistemi bancari a riserva frazionaria (altra fonte di inflazione istituzionalizzata).

In base alla definizione originaria, la crescita dei prezzi (al consumo, ma non solo) è una conseguenza dell'inflazione. Ma se si considera inflazione la crescita degli indici dei prezzi al consumo, è ben più che probabile assistere a lunghi periodi di politiche monetarie espansive (quindi inflazionistiche secondo la definizione originaria) senza che a ciò corrisponda una crescita dei prezzi al consumo. All'apparenza, quindi, la politica monetari espansiva sarebbe compatibile, anche per lunghi periodi, con l'assenza di inflazione.

Va detto che in assenza di politiche monetarie espansive al posto della crescita moderata degli indici dei prezzi al consumo potrebbe verificarsi una diminuzione più o meno consistente degli stessi, per fattori dei quali non mi occuperò in questa sede.

Ciò che mi pare opportuno evidenziare, tuttavia, è che valutare gli effetti di una politica monetaria espansiva limitandosi a seguire l'andamento degli indici dei prezzi al consumo ha conseguenze disastrose. Senza andare troppo indietro nel tempo, la storia del primo decennio di questo secolo dovrebbe essere eloquente in tal senso.

E' allora indubbiamente vero che paventare una crescita stratosferica dei prezzi al consumo in una fase in cui la politica monetaria espansiva contrasta una fase post scoppio di una bolla non ha senso. Ma in economie altamente finanziarizzate come quelle odierne gli effetti di una politica monetaria inflattiva sono ben visibili, appunto, sui prezzi degli asset finanziari e reali.

Lo erano anche nel periodo 2004-2007, quando la Fed alimentava la bolla creditizia-immobiliare e tutto sembrava andare bene perché i prezzi al consumo crescevano moderatamente. Già all'epoca quelli che oggi ritengono che la politica monetaria non stia preparando un'altra crisi erano "sereni". Come è andata a finire è storia nota. Continuare ancora oggi, come fa Smith (tra l'altro in folta compagnia) a sottovalutare i rischi a me pare assurdo.

Probabilmente recuperare la definizione originaria di inflazione aiuterebbe a inquadrare meglio il problema. Anche se non c'è peggior cieco di chi non vuol vedere.


mercoledì 26 novembre 2014

Scorie - La speculazione dei fondi pensione

"Il governo è disponibile ad affrontare il tema, ma la nostra posizione è che la tassazione del capital gain debba essere omogenea e unitaria. Poiché l'aliquota ordinaria è via via salita al 26%, mi sembra evidente che anche quella dell'11,5% che pesa sui fondi pensione debba crescere. Poi siamo ben consapevoli dell'importanza dello sviluppo delle pensioni integrative e quindi proveremo a costruire un equilibrio tra queste due esigenze, tenendo conto delle necessarie coperture."
(E. Morando)

Enrico Morando, vice ministro dell'Economia, ha così espresso l'opinione del governo in merito al quasi raddoppio, nell'arco di sei mesi, della tassazione sui rendimenti dei fondi pensione.

Qualche mese fa il presidente del Consiglio, che si suppone dovrebbe essere il depositario della linea ufficiale del governo, giustificò l'aumento della tassazione dei redditi di natura finanziaria (definirle "rendite" è tecnicamente scorretto, anche se fa molto effetto in un Paese in cui il marxismo non è mai stato sepolto, ma solo accantonato contro voglia, e neppure da tutti e sinistrorsi) dal 20 al 26 per cento con la volontà di colpire la "speculazione".

All'epoca - parliamo di uno dei primi provvedimenti del governo Renzi - l'aliquota sui fondi pensione fu leggermente aumentata, dall'11 all'11,5 per cento, il tutto con la scusa di finanziare qualche altra limatura fiscale. Trattandosi di un aumento lieve, la cosa passò quasi inosservata.

Con la legge di stabilità, dal 2015 si passa dall'11,5 al 20 per cento, e il vice ministro Morando dice che "la nostra posizione è che la tassazione del capital gain debba essere omogenea e unitaria". Come a dire: di grazia che non abbiamo portato l'aliquota al 26 per cento anche sui fondi pensione.

Se qualcuno nota incoerenza tra la posizione espressa da Morando e quella a suo tempo espressa da Renzi (corrucciando le sopracciglia, come quando vuol apparire serio agli interlocutori), credo sia comprensibile. Cosa ci sia di "speculativo" (nel senso attribuito alla parola dai tassatori) nell'investimento in fondi pensione, francamente mi sfugge. Si tratta, in realtà, di uno strumento indispensabile per consentire a chi oggi lavora e non è prossimo alla pensione di sperare di non fare la fame (o di farla un po' meno) quando sarà anziano e pensionato.

Già la repressione finanziaria farà la sua parte schiacciando i rendimenti degli impieghi obbligazionari (che rappresentano buona parte di una allocazione non troppo propensa al rischio) e mantenendoli al di sotto della perdita di potere d'acquisto della moneta per diversi anni; se ci si mette anche la repressione fiscale un futuro da poveracci è la prospettiva pressoché certa per milioni di giovani.

Quelli che hanno l'età di Renzi o sono più giovani di lui, ai quali il presidente del Consiglio dice di fare del bene lasciando a una parte di essi 80 euro al mese in più in busta paga, togliendo però con una mano quello che ha lasciato con l'altra.


martedì 25 novembre 2014

Scorie - Super Stati e super problemi

"L'Europa sembra aver deciso, dopo anni di stagnazione, di far entrare l'economia in deflazione. E lo fa perché non è davvero democratica. In una democrazia, infatti, quando le cose vanno male c'è modo di cambiare: si sostituisce il governo e muta, di conseguenza, la politica. Nella Ue, invece, si può cambiare il governo ma non la politica, che è predeterminata dai trattati che hanno tolto ogni potere agli esecutivi nazionali. I quali non possono avere una politica valutaria e industriale… Il vizio capitale della Ue è che il debito è sovrano ma la moneta non ha sovranità: gli Stati si indebitano con una divisa su cui non hanno controllo. Si è fatta una moneta unica per rendere impossibile la speculazione. Ora ci vorrebbe un unico titolo di debito pubblico. E occorre dare alla Bce le prerogative che hanno tutte le altre banche nazionali: stampare moneta per finanziare gli Stati. Questo, però, significa che dobbiamo avere, nella Ue, una situazione federale. Abbiamo concepito, infatti, un Paese con Stati federati ma non c'è uno Stato federale. Siamo andati molto avanti con l'Europa. Ora, o si fa un ulteriore passo in avanti oppure si rischia di farne uno indietro."
(J-P. Fitoussi)

Non si direbbe che in Italia vi sia carenza di economisti statalisti e interventisti (con sfumature che vanno del keynesismo al marxismo), eppure pare evidente che la dotazione nazionale non sia ritenuta sufficiente, dato che da diversi anni la classe dirigente del Belpaese riserva danarosi scranni in consigli di amministrazione e ascolta ammirata l'opinione (tra gli altri) dell'economista francese Jean-Paul Fitoussi.

Il quale, come spesso accade per ciò che viene dalla Francia, non dice nulla di originale e, se possibile, è perfino più statalista dell'economista medio italiano. Questa peraltro è una costante nei confronti tra Italia e Francia, la quale, ahimé, è spesso considerata un punto di riferimento da imitare, trascurando il fatto che il deterioramento della sua situazione economica e delle sue finanze pubbliche viaggia a ritmi molto più spediti che in Italia, e che appare ancora messa meglio solo perché l'Italia era messa peggio all'inizio della crisi.

Cosa dice, dunque, Fitoussi, invitato all'ennesimo convegno sul nulla? Dice che l'Europa ha deciso di andare in deflazione, perché "non è davvero una democrazia". L'abuso del ricorso al termine "democrazia" è una costante quando poi si invocano spesa pubblica e stampa di denaro. Ma andrebbe chiesto a Fitoussi se i Trattati che regolano l'Unione europea sono stati sottoscritti da governi democraticamente eletti oppure se sono stati imposti da un esercito alieno venuto dallo spazio.

Il punto di arrivo, tanto per cambiare, è noto: "il vizio capitale della Ue è che il debito è sovrano ma la moneta non ha sovranità: gli Stati si indebitano con una divisa su cui non hanno controllo". E allora avanti verso uno Stato federale (gli Stati Uniti d'Europa di cui tanti si riempiono la bocca) e una banca centrale che crea denaro a volontà per finanziare il debito pubblico.

Ovviamente lo Stato federale si suppone dovrebbe disporre di un proprio bilancio da utilizzare per redistribuire risorse. Il problema pratico è che la resistenza a ridurre una spesa pubblica insostenibile che c'è oggi ben difficilmente verrebbe meno domani. Il sogno inconfessato dei fautori degli Stati Uniti d'Europa è quello di spostare il problema da un debito pubblico nazionale a uno europeo del quale non indicano chi dovrebbe farsi carico.

Dato, però, che per quanto la banca centrale stampi denaro, gli oneri del debito prima o poi (in una forma o in un'altra) sono sostenuti da qualcuno, quel qualcuno non è sufficientemente ingenuo da offrirsi volontario per farsi carico delle spese pubbliche che altri non vogliono ridimensionare.

La stessa esperienza italiana dovrebbe essere di insegnamento: oltre un secolo e mezzo di unione forzata (che tra l'altro inizialmente danneggiò significativamente il meridione) ha generato una redistribuzione a senso unico che frustra le regioni che pagano il conto e genera dipendenza da assistenzialismo in quelle che ricevono trasferimenti.

Senza entrare nel merito se ciò sia desiderabile, lo Stato federale europeo non potrebbe funzionare se, come credo siano convinti i suoi fautori, si trattasse semplicemente di creare una sovrastruttura che non metta freno a sistemi di spesa pubblica che sono del tutto incompatibili con la realtà demografica attuale e prospettica (oltre, ovviamente, che con il rispetto della proprietà privata).

Si imboccherebbe semplicemente una strada che, forse, consentirebbe di rimandare per qualche altro anno la resa dei conti. E' già accaduto con la moneta unica: i Paesi spendaccioni hanno beneficiato per circa un decennio di tassi di interesse tra la metà e un terzo di quelli che avevano in precedenza, e invece di contenere la spesa l'hanno aumentata, dato che il costo del debito era diminuito. Salvo poi gridare alla speculazione quando le condizioni internazionali sono peggiorate e invocare la stampa di moneta, quella stessa soluzione che nei decenni precedenti li aveva fatti vivere di debito e inflazione.


lunedì 24 novembre 2014

Scorie - Interventismo tra sogni e realtà

"Abbassando i rendimenti dei titoli di Stati, gli acquisti forniscono ai governi la possibilità di porre in essere stimoli fiscali. Ciò supporta i redditi del settore privato, che può ridurre i propri debiti e sistemare i bilanci. Il sostegno fiscale consente quindi di risanare i bilanci e di riprendere a indebitarsi. A quel punto sarà lo Stato a iniziare la riparazione del proprio bilancio mediante il consolidamento fiscale. Ho chiamato questo processo "meccanismo di auto-correzione" dei Paesi in recessione patrimoniale."
(R. Koo)

Traendo spunto (a modo suo) dall'esperienza del Giappone, Richard Koo sostiene che quando una recessione segue un periodo di forte crescita del debito, l'unico modo di uscirne evitando una spirale deflattiva consista nel fornire al sistema forti stimoli fiscali finanziati in deficit.

Koo pare non accorgersi del fatto che gran parte del denaro che ha sostenuto la crescita del debito (e degli investimenti errati) non consiste in risparmio reale, bensì in credito bancario creato mediante il sistema della riserva frazionaria.

La riduzione del debito e della massa monetaria è quindi necessaria se si vuole risanare il sistema economico, mentre se si cerca di tenere il tutto a galla in termini nominali non si fa che peggiorare le cose. Il debito privato si sgonfia (lentamente), mentre si gonfia quello pubblico, ma in tutto questo viene meno la creazione di ricchezza che solo un impiego produttivo del capitale può generare.

Koo crede evidentemente che lo Stato abbia capacità miracolose: in pratica dovrebbe sostenere (in deficit) i redditi del settore privato mentre questo risana i propri bilanci; una volta terminata questa fase di risanamento, dovrebbe a sua volta passare a una politica fiscale restrittiva, per ridurre il debito pubblico.

Considerando che vive in prima persona l'esperienza del Giappone, verrebbe da dire che ha sotto i propri occhi un esempio macroscopico del fatto che c'è qualcosa che non va nel suo "meccanismo di auto-correzione". Lui ovviamente sostiene che le cose sono andate storte perché la politica fiscale non è stata sufficientemente espansiva e non è stata adeguatamente supportata dalla politica monetaria. Si tratta di un classico "tic" di tutti coloro che sostengono politiche economiche in qualche misura keynesiane: quando gli stimoli non danno i risultati previsti è sempre perché erano insufficienti.

Adesso il governo giapponese sta palesemente cercando di abbassare il peso del debito pubblico inflazionandolo, ma date le dimensioni dubito che riuscirà a farlo in modo "ordinato". E questo anche a prescindere dal giudizio sui pesanti effetti redistributivi che ogni azione inflattiva comporta.

A me pare che di auto-correzione ce ne sia ben poca, soprattutto credo del tutto fuori luogo usare il prefisso "auto", quasi si trattasse di movimenti spontanei di mercato. In realtà siamo di fronte a un interventismo massiccio, che da vent'anni sta miseramente fallendo. Basta voler guardare in faccia alla realtà, anche se è diversa da come si vorrebbe che fosse.


venerdì 21 novembre 2014

Scorie - Parassiti della ricerca

"Ma l'impatto dello Stato sulla tecnologia non può essere sempre misurato allo stesso modo con cui si misura il rendimento dell'investimento di un fondo di venture capital. Se fosse così, sarebbe ottimale lasciare che a investire fosse solo il settore privato. Lo Stato è necessario quando ci sono effetti che vanno oltre il semplice ritorno dell'investimento… la funzione più importante dello Stato è nell'area in cui ci sono le maggiori esternalità positive: la ricerca… Quindi penso che sia ora per una spinta dello Stato per migliorare la tecnologia di stoccaggio dell'energia."
(N. Smith)

Quando si è convinti che una cosa sia giusta e meritevole, vi sono due modi per far sì che accada: impegnarsi in prima persona e cercare di convincere altri a sostenere i propri sforzi; oppure invocare l'intervento dello Stato.

Questa seconda alternativa è sicuramente più comoda, e non perché non vi siano soggetti privati che "vanno oltre il semplice ritorno dell'investimento", bensì perché un filantropo, se vuole rimanere tale, non può permettersi di sprecare a lungo le risorse a sua disposizione (magari accumulate con sacrificio personale). Non si può dire la stessa cosa dei politici al governo.

Il forte legame tra gli intellettuali e i governi non è affatto casuale: i primi forniscono ai secondi legittimazione presso il pubblico, ricevendo in cambio carriere al riparo dalla concorrenza e dal dover soddisfare le esigenze dei consumatori. Murray Rothbard ha scritto pagine memorabili (anche) su questo argomento.

Noah Smith (pur vivendo negli Stati Uniti, che nonostante tutto lasciano all'iniziativa privata, anche in campo universitario, molto più spazio che da questa parte dell'Atlantico) conferma la regola dell'intellettuale accademico medio: è convinto che sarebbe necessario "migliorare la tecnologia di stoccaggio dell'energia" (e non ho nulla da dire in merito) e, guarda caso, ritiene che la ricerca debba essere finanziata dallo Stato. Un investitore che lui definisce "paziente". Chiaramente la "pazienza" è agevolata dal non rischiare risorse proprie, bensì quelle dei cosiddetti "contribuenti". Ai quali, se le cose dovessero andare male, gli intellettuali accademici forniranno comunque rassicurazioni: i loro soldi non sono stati sprecati.

Alla favola dello Stato come "investitore paziente" io non ho mai creduto, e i tentativi di fornire evidenza empirica a favore di quella tesi funzionano solo se si selezionano molto accuratamente le eccezioni alla regola. E' umanamente comprensibile l'approccio alla questione degli Smith di questo mondo: cercano di ottenere il risultato che vogliono minimizzando lo sforzo. In fin dei conti, però, ogni parassita lo fa.


giovedì 20 novembre 2014

Scorie - Sotterfugi finanziari

"Una proposta della School of European Political Economy (Sep-Luiss) sulla natura dell'intervento della Bce potrebbe rappresentare una svolta forse decisiva per la crisi europea, rendendo gli interventi di acquisto di titoli sovrani efficaci e non distorsivi, e al tempo stesso creando condizioni di stabilità e di crescita dell'euro area. La proposta prevede che al varo del programma di acquisto di titoli pubblici europei la Bce annunci la propria disponibilità ad acquistare da banche ed istituzioni finanziarie un nuovo titolo (un Asset backed security) rappresentativo proprio dei titoli pubblici dei singoli Paesi in proporzioni fisse. I titoli del debito dei singoli Paesi sarebbero cioè il sottostante dell'Abs. Il nuovo titolo, creato direttamente da banche ed intermediari, utilizzando i titoli pubblici dei singoli Stati nei loro portafogli, senza bisogno di nuova legislazione europea o di decisioni politiche, diventerebbe il titolo sicuro e liquido, finalmente rappresentativo dell'euro area nel suo insieme, con un ruolo e una dimensione di mercato paragonabili a quelli dei titoli del Tesoro americano. Il programma proposto da Sep, chiamato Equip (European Quantitative-easing Intermediated Program), prevede che siano gli intermediari privati a creare il nuovo titolo, sulla base delle condizioni espresse dalla Bce che si limiterebbe ad annunciare le caratteristiche del nuovo titolo e la sua accettabilità nelle operazioni di finanziamento del sistema, sia nel contesto dell'allentamento quantitativo, sia al di fuori di esso."
(C. Bastasin)

Carlo Bastasin è tra i tanti sostenitori della necessità del QE sui titoli di Stato nell'area euro. Dato che esiste ancora una significativa opposizione a questo tipo di provvedimento da parte della Germania, in molti si esercitano nell'escogitare sistemi volti ad aggirare l'ostacolo. Il più delle volte ho l'impressione che chi avanza queste proposte ritenga che i tedeschi siano stupidi; non riesco a spiegarmi altrimenti come sia possibile spacciare per risolutivi dei meccanismi che cambiano la forma, ma non la sostanza.

Prendiamo la proposta rilanciata da Bastasin: le banche dovrebbero cartolarizzare dei portafogli di titoli di Stato (con un mix di titoli che corrisponda a standard fissati dalla BCE), e i titoli rivenienti da tali cartolarizzazioni potrebbero poi essere usati come collaterale in operazioni di rifinanziamento presso la BCE, oppure venduti alla stessa banca centrale nell'ambito del QE.

Considerando che in una cartolarizzazione la società veicolo non ha altri asset se non quelli a fronte dei quali emette i titoli, comprando quei titoli o accettandoli come collaterale per operazioni di rifinanziamento la BCE non farebbe altro che operare indirettamente sui titoli di Stato. L'interposizione della società veicolo e la cartolarizzazione sarebbero solo un passaggio formale per giustificare il QE su titoli di Stato.

La cosa potrebbe certo fare la felicità delle società e degli studi legali specializzati nella strutturazione di cartolarizzazioni, oltre alle agenzie di rating che si vedrebbero serviti su un piatto d'argento lauti affari. Dubito, però, che convincerebbe i tedeschi.

In ultima analisi, la creazione di titoli di debito mutualizzato o il QE sui titoli di Stato restano decisioni politiche. Guardando a quanto accaduto altrove (per esempio negli Stati Uniti e in Giappone), gli effetti sarebbero per lo più di tipo finanziario, con un ulteriore rigonfiamento dei prezzi di taluni asset (e quindi aumentando il rischio di scoppio di bolle in futuro) senza portare benefici all'economia reale.

Perché la sostanza rimane sempre la stessa: se per creare ricchezza bastasse aumentare la quantità di moneta, il mondo intero vivrebbe nella bambagia da secoli. Ma è evidente che così non è, quindi si deve concludere che gli effetti della creazione di base monetaria possono essere solo redistributivi. Con o senza il velo di inutili cartolarizzazioni.


mercoledì 19 novembre 2014

Scorie - Cosa non si farebbe per evitare la discesa dei prezzi

"La discesa in corso del prezzo del petrolio indica che il consumo di energia riprenderà a salire (a un prezzo più basso se ne consuma di più)? Le regole sul risparmio energetico contano, ma bisogna ricordare che lo stimolo di gran lunga più importante viene dal prezzo. Sarebbe quindi opportuno che, per spingere al risparmio, ci fosse una regola che stabilisce che il prezzo della benzina o del gasolio, quando tendesse a diminuire per cause esterne, venga compensato da maggiori imposte, così da mantenere il prezzo reale a un livello tale da tenere alto il pungolo al risparmio."
(F. Galimberti)

Una delle cose che angosciano Fabrizio Galimberti e l'esercito dei keynesiani in servizio permanente è la bassa crescita dei prezzi al consumo, da essi già bollata come deflazione.

Per contrastare la discesa dei prezzi, anche quando gli individui tendono a viverla come un sollievo, sono disposti a tutto, a maggior ragione se si tratta di tirare fuori l'armamentario ecologicamente corretto.

Può darsi che qualcuno viva con disperazione la discesa di qualche centesimo del prezzo dei carburanti, ma a me non è mai capitato di assistere a scene di isteria individuale (men che meno collettiva) a un distributore di benzina quando il prezzo risultava essere inferiore a quello dei giorni precedenti.

Eppure pare che dovremmo vivere questi (peraltro rari) fenomeni con disperazione e apprensione per il futuro del pianeta. E se proprio non lo facciamo, il governo dovrebbe rimediare, introducendo una tassazione variabile e crescente in caso di discesa del prezzo del petrolio, in modo tale da evitare "pericolose" corse ad aumentare i consumi dei suoi derivati.

Ora, probabilmente a Galimberti pare poco che oltre i due terzi del prezzo di benzina e gasolio siano tasse, ma invocare altre tasse a carico altrui ritengo sia francamente troppo anche per lui. Se è genuinamente preoccupato per le sorti del pianeta, inizi lui a risparmiare benzina e gasolio e si astenga dal sollecitare il governo a martoriare ulteriormente chi fa il pieno.


martedì 18 novembre 2014

Scorie - Keynesiano è sinonimo di socialista?

"Se usate la parola "keynesiano" come sinonimo di "socialista", "progressista" o "liberal", vi sbagliate amici miei."
(N. Smith)

In un suo post su Bloomberg, Noah Smith si lamenta dell'utilizzo del termine "keynesiano" come sinonimo di "socialista", "progressista" o "liberal", pur essendo lui stesso costretto ad ammettere che buona parte dei keynesiani sono anche socialisti, progressisti o liberal.

Secondo Smith, Keynes aveva lo scopo di evitare il socialismo in un periodo nel quale si stava diffondendo piuttosto velocemente ed era considerato una valida alternativa al libero mercato. In fin dei conti, l'interventismo keynesiano era diretto unicamente a "stabilizzare" l'economia con interventi anticiclici.

Forse oltre a non aver letto nulla di quanto scritto dagli economisti di scuola austriaca (che pure spesso critica), Smith non ha letto nulla neppure di Keynes. Il quale partì da posizioni abbastanza in linea con quelle degli economisti classici, per poi virare negli anni Trenta verso una rivalutazione del mercantilismo. La sua opera principale, la "General Theory of Employment, Interest, and Money", ambiva a essere innovativa, ma era una rivisitazione del mercantilismo scritta in modo non sempre chiaro, forse per farla apparire un lavoro scientifico (per un'analisi critica consiglio prima di leggere la General Theory di Keynes, poi "The Failure of New Economics" di Henry Hazlitt o "Tutti gli errori di Keynes" di Hunter Lewis).

Se Smith avesse letto Keynes, sarebbe difficile per lui sostenere che quelle contenute nella Teoria Generale fossero politiche di stabilizzazione. L'intervento sui tassi di interesse auspicato da Keynes doveva essere a senso unico (al ribasso), mentre la tassazione doveva essere usata per redistribuire il reddito ed eventualmente raffreddare il ciclo se vi fossero vampate inflattive. Keynes non voleva contrastare le fasi di euforia del ciclo economico (peraltro causate dalle politiche monetarie espansive da lui stesso auspicate), bensì riteneva necessario tentare di renderle permanenti.

Sostenere che la manipolazione dei tassi di interesse e l'uso della leva fiscale per indirizzare l'economia sia sinonimo di socialismo può forse apparire radicale a chi è politically correct, ma che ogni intervento ne richiami di altri per tentare di correggerne le conseguenze in intenzionali è dimostrato dalla storia ed era stato spiegato con argomentazioni logiche dai principali economisti della scuola austriaca contemporanei di Keynes.

Smith, tuttavia, non avendo evidentemente letto nulla di tutto ciò, incolpa Hayek e il suo libro "La via della schiavitù" di aver diffuso idee antikeynesiane uscendo da argomentazioni economiche.

"Perché, quindi, la gente pensa che il keynesismo sia una forma leggera di socialismo? Potrebbe essere colpa del principale oppositore intellettuale di Keynes, Friedrich Hayek… nel suo libro "La via della schiavitù"… invece di dire che le teorie di Keynes erano sbagliate, Hayek profetizzò che le politiche keynesiane di stabilizzazione avrebbero condotto verso il totalitarismo. Hayek aveva torto marcio… Eppure in qualche modo ciò è entrato nella nostra coscienza collettiva."

Perché Hayek avesse torto marcio Smith non lo spiega. Indubbiamente non viviamo in regimi totalitari in stile Unione sovietica, ma che il tasso di socialismo sia aumentato in Occidente è difficilmente negabile. Ovunque lo Stato si occupa di molte più cose rispetto a un secolo fa, e ovunque sono molto più alte la spesa pubblica, la pressione fiscale e il debito pubblico. Nella vita di tutti i giorni ognuno è soggetto a molti più obblighi e divieti, senza che questi abbiano portato benefici tangibili alla sicurezza e al benessere (fatta eccezione per l'esercito crescente di chi campa di Stato, ossia con i soldi altrui).

Soprattutto, Smith farebbe bene a leggere alcuni lavori di Ludwig von Mises: "Economic Calculation in the Socialist Commonwealth", "The Middle of the Road Policy Leads to Socialism", oppure, per una analisi completa, "Socialismo".

Dubito lo farà, così come sono certo che continuerà a scrivere di cose che conosce solo per sentito dire.


lunedì 17 novembre 2014

Scorie - Sono speculazione anche i fondi pensione?

"Tutti reagiscono positivamente quando faccio l'elenco delle cose che abbiamo fatto: in un anno abbiamo impostato la legge elettorale e la riforma costituzionale, abbiamo costituito l'autorità nazionale per l'anticorruzione, abbiamo introdotto la delega fiscale, la riforma Madia per la pubblica amministrazione, quelle sulla giustizia civile e poi per il mercato lavoro, se a questo aggiungiamo la riforma del sistema educativo in Italia non si è solo cambiato governo si è anche cambiato il passo."
(M. Renzi)

Essere stato qualche settimana lontano dall'Italia ha avuto l'indubbio vantaggio, oltre che di trovarmi in luoghi a me graditi, di non sentire né vedere Renzi più volte al giorno.

Al mio ritorno ho peraltro dovuto constatare, non senza una ulteriore dose di amarezza (per usare un eufemismo), che non solo il presidente del Consiglio ha continuato a cianciare dicendo sempre le stesse cose, ma ha anche provveduto, nei diversi passaggi che fin qui hanno caratterizzato la legge di stabilità, a porre in essere le premesse per prelevare dalle mie tasche (non solo dalle mie ovviamente, ma è comprensibile che ognuno pensi in primo luogo a se stesso) una ulteriore quantità di denaro che io non ho rubato a nessuno.

Quanto al fatto che tutti reagiscano positivamente all'elenco delle cose che dice di aver fatto, non c'è da stupirsi: in parte perché si tratta di reazioni di circostanza, e in parte perché gli interlocutori di Renzi spesso si accontentano di leggere i titoli delle "riforme", senza poi curarsi del fatto che i provvedimenti attuativi non arrivano, se non con diversi mesi di ritardo.

Direi quindi che il passo è stato cambiato, ma solo perché Renzi ciancia più e tassa di più dei suoi predecessori. Iniziò annunciando feroci tagli di spesa pubblica, che poi sono stati rimpiazzati da un tentativo di allargare il deficit.

Non avrei mai pensato di dover rimpiangere Enrico Letta a palazzo Chigi o Vincenzo Visco all'Economia, ma a conti fatti il primo sparlava meno e il secondo, per quanto possa apparire incredibile, assestò al mio portafoglio colpi meno feroci di quanto sta facendo la coppia Renzi-Padoan. Al peggio, è proprio vero, non c'è mai limite.